凯莱英市值过千亿 康龙年内翻倍 CXO产业会迎来周期到顶吗

来源: 新浪医药新闻  2021-08-04 A- A+

文:杀生丸、卜元

近期大盘狂泻,以高估值成长股为代表的医药生物指数持续暴跌,但CRO企业凯莱英(002821.SZ)却出现了逆势增长,最近更是一波三连阳,在8月4日创下438元/股的盘中新高,公司市值也迈入1000亿元大关,成为第5家市值超过1000亿的CRO企业,其余4家分别为:药明康德(603259.SH/02359.HK)、药明生物(02269.HK)、泰格医药(300347.SZ/03347.HK)、康龙化成300759.SZ/03759.HK)。

值得关注的是,在愁云惨淡的大环境里,这五家CRO企业今年内的资本表现已经各不相同。

以A股市场表现来看,康龙化成年内涨幅达88.19%,还一度达到翻倍。凯莱英今年年内涨幅为45.07%,但泰格医药仅有1.32%的涨幅,几乎忽略不计。

那么,是什么逻辑支撑凯莱英这种动态市盈率已经达到169倍的企业,在最近高估值成长股疯狂杀跌的情况下还在继续走高?

而头部CRO企业,为何现在已经拉开差距?

此外,此前业内广泛讨论:CXO产业将在近两年到达周期性顶部问题,这是否是伪命题?

而在创新药气氛浓郁的大环境下,未来CRO产业的金矿在哪里?

为解答以上疑问,新浪医药采访了多位资深医药行业投资人、医药证券分析团队,并整理观点如下:

凯莱英新高逻辑 国内CDMO行业未来有望呈现5倍增量

据统计,从2016年11月以30.53元/股(前复权后为:22.08元/股)上市到现在(8月4日)以431.32元/股(前复权后)收盘,凯莱英的涨幅高达近20倍,即使是在愁云惨淡的2021年全年涨幅也超过了45%,市值正式冲破千亿大关。

对此,一位长期关注凯莱英的资深投资人士表示,凯莱英市值过1000亿大关是预料之中的事情,但是能够在如此快速的时间内实现,也确实让他本人也感到惊喜,他认为这主要与CXO整个产业的高景气相关。

因为从资本表现具体来看:从2016年11月到2019年6月,凯莱英股价涨幅大约为4倍;而从2019年6月至今,凯莱英股价从约85.4元/股涨至超400元/股,期间较发行价涨幅超14倍。而2019年6月至今这期间,也正是CXO产业整体暴涨的时期。

在他看来,对比资本市场的阶段性表现,凯莱英的业绩一直在稳定上升,根据财报,从2016年到2020年,凯莱英实现的营业收入年均增速在30%左右,净利润年均复合增长率也约在30%左右。

他表示,投资是为了兑现未来的预期,未来凯莱英的升值空间,还是与整个CXO产业特别是其中的CDMO产业的成长空间与发展潜力相关。

从市场空间来看:

凯莱英主营业务为小分子CDMO,据统计,目前凯莱英全球小分子CDMO市场占有率仅仅不到2%。

在该投资人看来,从大趋势来看,未来全球小分子CDMO市场一定会向中国倾斜,因为中国市场对于欧美市场拥有人口劳动力优势;对比印度市场,又有教育基础、人才优势。因此未来像凯莱英这样的国内龙头CDMO企业都有望将全球市场占有率扩大到10%,拥有至少五倍增长潜力。

从公司产能来看:

CDMO属于重资产行业,前期需要大量的资本投入,后期也需要持续的资本介入才能完成产能扩张,而产能多少决定了公司未来增速,产能就是生产力的口号早已响彻整个行业。

凯莱英2020年的固定值产达到16亿的水平,且公司在2020年完成定增后产能将会在2022年翻倍,目前大部分的CRO公司产能远远不能满足市场需求,产能扩张反而成为业绩增长最为稳妥的保障。

CXO产业为何结束普涨行情 呈现差异化趋势?

值得一提的,以A股市场表现来看,康龙化成年内涨幅达88.19%,还一度达到翻倍,凯莱英今年年内涨幅为45.07%,但泰格医药仅有1.32%的涨幅,几乎忽略不计。

此外,在凯莱英连创新高的同时,龙头企业药明康德8月4日收盘价格为158元/股,距离前期历史最高点172元/股还有一定差距。

为何会呈现如此差异化表现?

(一)补涨行情差异

西南证券医药首席分析师杜向阳在接受新浪医药采访时:“凯莱英的逆势增长属于补涨行情,由于前期药明康德涨幅较好,估值也率先出现溢价;而像康龙化成、凯莱英这样的二线标由于业绩增速较快,高增速可以享受更高的估值水平,因此年初至今二线的CXO公司股价普遍连连创下新高。”

(二) 平台化公司的想象空间差异

拥有全产业链一体化的平台型CRO公司,市场给予的估值更高。以8月4日收盘为例,泰格医药的市盈率仅为79倍,而康龙化成市盈率高达182倍,凯莱英则为169倍,药明康德由于体量较大,市场给予市盈率较低,目前为78倍。

之所以市场会给予差异化估值,或许是因为平台型公司业务在未来更有想象空间,泰格医药虽然占据整个赛道中含金量最高的临床领域,但是最近几年公司扣非净利润增速略显乏力,而一体化龙头康龙化成及药明康德的增速却继续高歌猛进,凯莱英凭借在小分子业务的客户积累,在大分子、生物工程方面发力,未来将带来更多的业务增量。

此外,其他龙头企业不仅在原有擅长的领域继续深耕,并开始挤进泰格的临床领域,因此泰格出现颓势。

整体而言 CXO产业周期到顶言之过早

值得关注的是,最近这段时间,对于CRO产业的高景气巨大涨幅,有市场人士已经开始提示风险。此前也有很多业内分析人士认为,2025年将会成为CRO公司的增速拐点,而今明两年将会是最后的好时光。

更有市场人士指出,靠财务指标判断景气结束可能有延迟性,最合理的方法是从产能扩张速度和利用率来判断。

根据业内人士判断,在大分子CDMO领域,未来三五年之内药明生物将会成为全球产能最大的企业,所以药明生物的产能足以预示整个行业的发展轨迹。公司2021-2024年的产能为14万升、23.5万升、30万升以及43万升,2025年之后的产能扩张不确定性有所增大,如果当药明生物的产能开始下滑,那么整个行业增速大概率已经开始走下坡路了。

对此,浦银国际研究部医疗行业研究团队在接受新浪医药采访时表示,CXO的景气度还会维持较长时间,全球的CRO/CDMO行业的一大趋势是产能向新兴国家转移,特别是转移到中国。

从国内方面的需求来看,政府对创新药的重视程度将越来越高,药企对创新药的投入也会越来越高,CXO作为药物研发服务供应商将受益。全行业处于高速发展期,暂时没有出现所谓的周期性。

从企业层面的表现来看,CRO/CDMO龙头今年上半年都实现了很强劲的增速,虽然有去年疫情下的低基数的原因,但主要由于项目推进到后期有乘数放大效应,药明生物还因为承接新冠相关的项目实现较高增速。目前各家公司储备的项目推进到后期都只是很小比例,因此远还没有到周期性顶部。

而从市场空间来看,根据资料显示,目前中国CRO/CDMO企业在国际上排名靠后,离国际CRO/CDMO还有差距,在规模上有很大的提升空间。除了IQVIA的市场份额超过5%,其他CRO/CDMO公司的市场份额均小于5%。

其中,中国仅药明康德和康龙化成在前20名之列,在规模上还有很大提升空间。

此外,据统计,预计到2023年,中国市场的CRO渗透率才达到46.7%,距离50%还有一定差距,而从国际经验来看,达到50%之后增速才会有所下降。但即便增速放缓,也并不是世界末日。

对此,西南证券杜向阳表示:“头部CXO企业布局更全面,服务能力更强,如果行业出现拐点,行业集中度将提升,头部CXO企业优势更加突出,可以较好的平滑周期带来的影响。”

举例来看,以药明康德和康龙化成为代表的平台型公司,在行业遇到拐点的同时,可以其较大的业务体量和新业务布局来平滑市场波动。

“而差异化的CXO企业可以在部分高成长赛道高筑壁垒,如细胞和基因治疗CDMO等领域,即使行业出现拐点,差异化的CXO有望凭借在高成长赛道的布局获得长期发展”,杜向阳分析到。

创新布局 CXO产业未来主要增长点

如今,医药行业创新气氛浓郁,未来新兴科技的布局一定会成为CXO产业未来主要增长点。

目前,浦银国际研究部医疗行业研究团队表示,比较看好ADC药物的CRO/CDMO发展,因为ADC的研发难度较高,目前药企具有相关研发和生产能力的药企和CXO数量均非常有限。

据悉,今年药明生物以及药明康德子公司也在今年宣布成立合资公司专门从事ADC和其他生物偶联药物的CXO业务。两家大分子和小分子药CRO/CDMO龙头联手,一方面说明ADC研发和生产难度较大,需要结合两家公司的技术能力提供ADC相关服务,另一方面也是两家企业在和客户接触的过程中发现了未来增长的潜力提前布局相关领域。

此外,据行业专家分析称,药明康德这样的龙头公司,早在生物科技创新领域布局多年,目前美国业务包括了细胞和基因治疗领域,在CGT领域药明创造了GDCMO模式,在检测领域是一个壁垒极高的环节,全球只有三家公司具有CGT领域的检测能力。

而病毒载体的生产是基因治疗商业化的一个瓶颈,药明康德在这样的卡脖子领域也早有布局,为未来创新业务的规模拓展做足准备,而这些创新业务也会为龙头公司带来更大的业务增量,所以从目前趋势来看,说CRO行业已经达到景气顶点其实是个伪命题。

最后,笔者认为CRO公司的投资收益不同于A股其他公司。以药明康德和泰格医药为例,两者都是创新药领域的第一执行者,他们深入介入创新药产业链,对新药的理解程度远远超过普通投资者以及行业研究员,对新药上市后的市场空间的判断也比较靠谱,所以药明康德们的投资收益不能称为一次性损益,而是可持续的投资收益,未来这类投资收益会持续贡献利润,直到创新药红利完全终结,而这个时间不可能在三五年就能完成的。

编辑:haon

制图:rainbow

*声明:本文由入驻新浪医药新闻作者撰写,观点仅代表作者本人,不代表新浪医药新闻立场。
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